Cualquier método de valoración de empresas está rodeado de numerosas definiciones, conceptos y asunciones que deben ser recordados y aplicados correctamente para poder llegar a una valoración adecuada y razonable.
Es común escuchar que la valoración de empresas es un proceso donde aplicar el sentido común, lo cual no excluye la existencia de unos determinados conceptos teóricos que deben entenderse y aplicarse correctamente.
Tal y como se ha explicado en las últimas entradas de la categoría HowTo, muchos de estos conceptos encierran potenciales posibilidades de cometer numerosos errores, en su mayoría relacionados con la aplicación de estos.
No obstante, el primer paso para realizar una buena valoración es entender claramente qué significan cada uno de ellos.
Esto nos permitirá aplicarlos correctamente y evitar la mayoría de las inconsistencias que uno pudiera realizar.
Analizamos a continuación las inconsistencias y errores conceptuales más comunes en este proceso.
A continuación, vamos a concretar dos errores inconsistentes con su definición:
Por un lado, no debe considerarse la caja como un flujo para los accionistas cuando la empresa no tiene ninguna intención de repartirla.
Dado que tanto el free cash flow como el cash flow para las acciones tratan de medir el dinero disponible que resta para repartir en la empresa o entre los accionistas, carece de sentido sumar la caja de la empresa a menos que la empresa considere efectivamente repartirla entre ellos.
Por otro lado, otro error conceptual consiste en utilizar cash flows reales y descontarlos a tasas nominales, o viceversa.
Todas las operaciones que se realizan en el ámbito del corporate finance deben seguir la misma lógica, o bien nominales, o bien reales.
En caso contrario, se obtendrán cifras que no pueden considerarse correctas al utilizar dos medidas completamente diferentes e inconsistentes entre ellas.
La utilización del método de valoración por múltiplos tiene el riesgo de cometer numerosos errores en relación con sus definiciones, su dispersión, su extensión en el tiempo o sus características individuales.
La valoración de empresas se basa en la proyección de los flujos de caja y su descuento a una tasa adecuada, por lo que el horizonte temporal y las suposiciones que sobre el mismo se hagan tienen una enorme importancia.
Por ejemplo, no es correcto asumir que el valor de las acciones de una empresa con crecimiento será constante en los próximos años, ya que sólo es el caso en perpetuidades sin crecimiento.
En el resto, el valor de las acciones de distintos años está relacionado a través el crecimiento de la tasa exigida menos el cash flow para el accionista.
Las opciones reales son aquellas posibilidades que tiene una compañía de introducir en el futuro, en determinados proyectos, modificaciones en las inversiones productivas aumentando de esta forma el valor del mismo.
De esta forma, resulta crucial incluir y valorar sólo aquellas opciones que realmente representen un significado económico para la empresa.
Así, sólo aquellas opciones que tengan una influencia económica significativa sobre el proyecto en cuestión pueden ser consideradas como opciones reales.
En línea con este error, puede llegar a considerarse opciones reales a contratos que no lo son.
Es importante analizar cada caso concreto y determinar si realmente se trata de una opción ejercitable por la empresa que puede aumentar el valor de una futura inversión.
Por ello, carece de sentido, por ejemplo, considerarla como tal a una opción que es compartida con otras empresas y por tanto no depende de la sola voluntad de la compañía analizada.
Podemos encontrar otra serie de errores que, si bien no están relacionados con conceptos particulares, sí lo están con el proceso generación de la valoración de empresas.
Una de estas equivocaciones es el no considerar flujos procedentes de inversiones futuras previstas.
A pesar de tratarse de inversiones que no están siendo desarrolladas en el momento actual, es necesario incluirlas en las previsiones y proyecciones si éstas tienen expectativas de llevarse a cabo y posibilidades de tener un impacto significativo en el devenir de la compañía.
Otros errores se relacionan con los valores y ratios contables.
Por un lado, el considerar que el valor contable de las acciones es una buena aproximación a su valor actual es una equivocación. El valor contable no puede reflejar muchas de las características esenciales de una empresa que contribuyen a la generación de futuros flujos de caja.
Por el otro, se puede confundir el ROA con la rentabilidad para los accionistas y proveedores de deuda (que depende principalmente de cambios en las expectativas). En realidad, este ratio simplemente mide la rentabilidad contable.
Además, al analizar los estados contables, es importante fijarse en si existen acciones en autocartera, en cuyo caso no deben tenerse en cuenta a la hora de calcular el valor por cada acción, y han de tomarse como si no existieran.
En resumen de todo el proceso de valoración, no puede afirmarse que los distintos métodos por descuento de flujos proporcionan distintos valores.
Todas las variantes, si son correctamente aplicadas, deben proporcionar el mismo valor.
Es una conclusión lógica si se tiene en cuenta que todo método de valoracion de empresas analiza la misma realidad bajo las mismas hipótesis, cambiando únicamente los cash flows utilizados como punto de partida para la valoración.
Fuente: 201 Errores comunes en la valoración de empresas. Pablo Fernández. 2008.
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